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狼烟四起的原油定价权之争

  • 2019-11-28
  • 来源:能源杂志
除美国外,各国所争的几乎都是区域性的定价权,中国也不例外,都不足以撼动美国的霸权。

在上一期读懂WTI油价之“垂帘主政的WTI定价权”一文中,用数理统计、量化的大数据和数据挖掘等技术进行研究,得出用美元为Brent原油标价就犹如“慈禧”(WTI期价)垂帘主政一般,在遗传了WTI基因后,隐蔽性地为欧洲甚至是全球非美元货币区的原油消费国和产油国进行定价,进而,使特里芬两难背景下欧洲美元的问题也成为了国际石油市场鲜为人知且痛心疾首的问题之一。

然而,原油产销大国们就能容忍吗?是如何应对的?WTI遗传基因还有作用吗?

已成气候的三大核心期货市场

众所周知,在原油现货贸易中,当货币币值、经济发展状况、地缘政治冲突等外部条件不变的情况下,原油定价就成了企业盈亏或利润高低最重要的控制参数,但问题是,上述外部条件总是在不断变化,而这种变化又会直接影响到一国的用油安全,因此,原油定价权也就成为一国,特别是原油产销大国或主要经济体必须要思考和解决的问题。

由于期货市场最基本的作用是生成公平的价格,锁定生产成本,稳定生产经营利润的目的,同时,也在为企业提供避险、资源配置的场所和工具,以及吸纳各路资本,调节市场供求,最终促进国民经济稳健发展等。

为此,构建原油及其成品油的期货市场及其定价机制和体系就成为各产销大国最重要的应对手段之一。就因如此,自二战后,特别是进入本世纪,原油定价权之争的狼烟就从未消散过。

二战后,美国围绕着巩固其霸权地位,不断扩大其财政和贸易双赤字。为了保证双赤字能如期实现,就需要制造各种债务融资工具,使美国政府可以得到廉价或免费的美元使用。于是,石油美元及其回流机制的构建就成为美国解决其债务融资需要的众多工具之一(而不是唯一,所以,石油美元就不是美元发行的锚)。

但是,要想让石油美元能顺利地回流,在中东地区制造动乱和各种制裁,改变欧佩克产量配额决议,为产油国重新分配市场份额以及为原油定价就成为保证石油美元顺利回流的有效手段之一。而定价权又是牵制产油国财政安全的重要工具,所以,自美国自废布雷顿森林体系后,就一直在努力构建包括以美元计价的国际原油定价体系在内的美国债务融资和征收铸币税的大体系。

当今,在国际原油定价体系中,已成气候的三大核心原油期货市场分别是纽约商业交易所(NYMEX)、洲际交易所(欧洲)(ICE)和迪拜商品交易所(DME)。其中:

美国芝加哥商品交易所集团(CME)旗下纽约商业交易所(NYMEX)及其德克萨斯州轻质低硫原油期货(WTI)(简称NYMEX WTI)人们已经非常熟悉了,且2019年笔者在《能源》刊发的所有文章中都或多或少地有所介绍,所以,不再专门赘述。

欧洲,洲际交易所(欧洲)(ICE)交易的布伦特原油期货合约(Brent)(简称ICE Brent),在《能源》2019年9月期刊发的“被逼‘退位’的WTI定价权?”和10月期刊发的“垂帘主政的WTI定价权”中已对其生、衰、存续及其影子市场特性等有过专门介绍。

中东,迪拜商品交易所(DME)交易的阿曼中质原油期货合约(DC)和中国的上海国际能源交易中心(INE)推出的以人民币计价的原油期货合约(SC),在《能源》2019年6月期刊发的“被狙击的石油人民币?”一文中对其离岸市场的特性等有专门的介绍,不再分别赘述。只是DME石油金融交易工具已扩增到了23个,待随后与石油金融工具集一起介绍。

丧失定价权的三大产销国期货市场

除上述三大核心市场外,为了争夺定价权或是保护自身应有利益,当下仍存续,但已丧失定价权,又被遗传了WTI基因的原油期货市场还有俄罗斯、印度和日本。

一、俄罗斯

虽说是原油储、产和出口量的大国,也曾在地缘政治冲突中火中取过栗,但由于其财政预决算严重依赖原油、天然气的出口量与价格,因此,就成了俄罗斯的软肋和美国与西方发达国家制裁“围剿”俄罗斯的重要手段和工具,也让俄罗斯痛到了不堪回首与刻骨铭心。

俄罗斯为了其实体油气企业避险和增加在国际石油市场市场,特别是欧洲市场上的话语权,俄罗斯交易所(Moex)也曾推出本土乌拉尔原油期货和以ICE Brent原油期价为标的的期货合约(交易代码为,BR,简称Moex BR)。由于ICE Brent原油期货的影响远大于其本土乌拉尔原油期货,并且也是其贸易避险的主要战场,因此,更多的资金更愿意进入2009年推出的每手100桶的、现金交割的、金融型的Moex BR原油期货进行交易,并又为其配套有一个看涨和看跌期权合约组成的完整期权。

自Moex BR上市以来,在美国期货业协会(Futures Industry Association,简称FIA)能源单一合约排名榜中就不断进取,已从第17名上升到2013年的第12名,即使如此,若经过统一合约单位的处理后,与2013年ICE Brent和NYMEX WTI原油旗舰合约成交量进行比较,它仅相当于前者的1.14%和后者的1.23%。此时,其本土的乌拉尔原油期货已默默地退居了二线。

2014年,美国操纵的乌克兰颜色革命不断升级,3月14日,为了警告俄罗斯不要干预,芝加哥交易所集团系统性地调降了与NYMEX Brent原油期货相关的石油金融工具的交易杠杆,试图影响ICE Brent的价格。3月16日,克里米亚进行全民公投,90%以上的选民均赞成克里米亚归属俄罗斯。俄罗斯随即宣布承认,并派出军队接管了克里米亚。从此,以美国为首的西方国家开始了对俄罗斯的全面制裁。

随着乌俄冲突升级,从7月21日开始,国际金融资本大规模地流向ICE Brent期货合约打压油价,见图一,缩小了与NYMEX WTI期价间应有合理的油品品质价差,拉开了用石油金融工具对俄罗斯“围剿”的序幕。

狼烟四起的原油定价权之争

尽管俄罗斯石油公司与金融财团用巨资在Moex交易所对其BR原油期货做空,同时增加原油期货期权交易,但这一切也仅能锁定俄罗斯油气公司原油实物头寸的风险敞口,相对有效地阻止了因标的油金融化与合约小型化遭到的金融狙击,但却贬损了其市场信誉,国际资本也因此陆续撤离。最终,俄罗斯依旧没能力去体现其作为原油出口大国在国际原油市场上的定价权。从2012年2月7日至2019年9月24日,Moex BR与ICE Brent间具有极高的正相关关系,系数达0.9996,表明其还是不情愿但又不得不心甘情愿地将自己变成ICE Brent的离岸市场。

俄罗斯在应对这次“围剿”时,为了降低其石油公司与金融财团的护盘压力与风险,Moex对其原油期货合约进行了一项技术性的处理,将合约单位缩小了10倍,使原本就不大的每手100桶缩小到了每手10桶,用以吸引投机资本和增加成交量。此一举,立即让Moex BR坐稳FIA能源单一合约排名第一的宝座!但经过统一合约单位的处理后,它也仅相当于NYMEX WTI和ICE Brent两个合约交易总量的1.88%和1.44%,虽比2013年的占比分别增加了52.85%和26.32%,但占比绝对值之小,在国际市场上几乎还是可以忽略。

但需要观察的是,2014年以美国为首的西方对俄罗斯开始制裁后,粮食肉蛋等食品短缺,出现过恐慌性抢购,所有物价都在飙升。但这次制裁却增加了俄罗斯自我保障能力,只用了两年时间,食品制裁和通货膨胀带来的影响迅速减小。最重要的是俄罗斯正在减少对石油市场的依赖,从2014年石油和天然气销售占俄预算收入的54%,到2018年只占到39%,预计到2020年将进一步降到30%。届时,俄罗斯更有底气,是否会激发出其争夺欧洲亦或是全球市场原油定价权的欲望?可供观察。

二、印度

年进口原油2亿多吨,是世界第三大原油消费国,随着印度经济和人口的持续高速增长,对原油的需求也将会继续高速增长,然而,印度与世界其他,特别是苏伊士运河以东的原油消费国一样,都在长期饱受中东产油国的价格歧视和油价剧烈波动的双重困扰。早在2005年2月9日印度商品交易所(Multi Commodity Exchange of India,MCX)就推出过两只原油期货合约,分别是选用NYMEX WTI原油期货合约交易价(每手100桶)为合约交易标的物和以ICE Brent原油期货合约交易价(每手100桶)为合约交易标的物,以印度卢比标价构成的无实物交割的金融型合约,全球投资者都可以参与。

2008年全球发生了金融危机,为了应对,MCX交易所根据市场需要又推出了以该原油期货价为标的的、每手100桶的期权合约,为其期货合约提供保险,但因印度原油期货市场国际资本参与度低,所以,几乎没有受到冲击。由于交投活跃,且成交量和持仓量都不断增加,从2007年至2013年几乎每两年成交量就上一个台阶,在美国FIA能源单一合约排名榜中,已从第11名跃居到第5名。

看到在全球走高的FIA排名,内心膨胀的MCX在2009年7月又推出了汽油合约,当年就受到了投机者的爆炒,但总归不是全球性市场,缺少国际金融资本参与,又脱离了其国民经济发展的实际需要。在投机热情退却后,成交量急剧萎缩至零,不得不在2011年9月退市。另外一个“难弟”取暖油期货合约也进入了无人问津的冬眠状态,最终也难逃退市命运。但其后果是,印度政府不得不在2011年11月强行出手干预现货市场,禁止印度国有石油公司提高汽油销售价格,此后,又长期冻结柴油价格,使印度国有石油公司亏损惨重。

原本创建汽油和取暖油期货合约是想为其先天不足的原油期货合约和炼油加工企业做一个更完美的避险交易的裂解价差小工具集,但一方面,由于原油期货不是本土原产地原油,原油期货价不能体现其国内对原油的真实需求,进而使跨商品套保失败,另一方面,大量投机盘的恶性炒作,不仅使其失去了避险功能,还增加了因价格波动日内的开仓风险。所以,正因这两组风险远大于通过套期保值所能规避的风险,炼油企业才大量退出MCX,使投机盘缺少了对手盘而使MCX的成品油期货迅速成为了“死市”。

印度国家商品及衍生品交易所(national commodity derivatives exchange limited,NCDEX)推出以Brent原油期货价为交易标的的合约,2010年和2011年分别在FIA排名表中位居地23和18位,合约单位都选用了每手100桶,随后消失(由于该合约自诞生之后影响力就不是特别显著,所以,没进行更深入的跟踪研究)。

在对印度原油期货市场MCX及其合约用数理统计进行特征研究时发现,MCX原油期价与WTI和Brent期价相关系数分别是:0.998和0.994,都属于高度正相关,见图二。NYMEX WTI期价与ICE Brent期价变异系数为分别是39.42和39.64,都大于MCX原油期价变异系数35.63,表明MCX原油期价的波动性都弱于前两原油期价。从交易心理学分析可知,高度正相关加弱势跟随,表明在交易中,特别是期货交易,投资者们都怕运作过头而被多杀多或者是空杀空,因此,MCX原油期价会一直在小心翼翼地去追随、拟合WTI或Brent期价的轨迹进行开平仓运作。因此,其市场特征就变成了接受并暗助NYMEX或ICE巩固其定价权和不用这二者出资管理的离岸市场。

狼烟四起的原油定价权之争

造成这一结果最重要的原因是,MCX推出的两个原油期货合约使用的都不是印度原产地原油作为其合约标的油,所以,就算印度拥有全球第三大原油消费大国的地位,也无法依据其自己国内的消费量、在其自己的MCX交易所内为全球性的WTI原油和Brent原油定价,不仅欧美不承认,就是东亚的中日韩三国也不会接受他做出的定价。所以,其原油定价权必然旁落!而MCX原油期货也只能陆续成为其国内的池中之物。

三、日本

作为第四大石油消费国,超过80%的原油进口来自中东地区,致使迪拜阿曼现货价格在亚太地区的地位和影响被不断强化和巩固。过去,大多数的原油现货交易都是非公开的,由产油商、贸易商和炼厂等参与者在OTC市场中达成交易,普氏能源负责收集这些报价,并通过普氏窗口进行递盘和报盘,Platts评估的基础是MOC(Market On Close)技术,MOC技术的应用有助于提高流动性,因为大量的交易集中在一个非常短的时间段进行,在窗口期内报价和询价之间的价差随着窗口时间的推移而持续收窄,评估是反映最后在窗口时间结束时交易形成的价格,并在新加坡当地时间4:30公布。进而,普氏的迪拜/阿曼原油基准价已经被亚洲和中东各大公司广泛应用于制定现货及长期合约、期货结算和衍生品定价。但是,自DME交易所推出DC原油期货后,DC期价直接决定着普氏的迪拜/阿曼原油基准价。

其实,日本早就不甘心继续接受由其自己创造的亚洲溢价,也想在国际原油市场上凭借着全球第四大消费国的地位谋求些许定价权和话语权,于是,东京商品交易所(Tokyo Commodity Exchange ,TOCOM)在2001年9月推出了以日元现金结算、迪拜和阿曼两地原油价格平均值为基准价、每手314.5桶的金融型期货合约(交易代码33,简称TOCOM 33)。该合约自诞生以来几乎就不曾被国际金融资本认可过,因此,近十多年也从未进入过美国FIA排名榜的前40名。

在其国内,也曾进行过坚忍不拔的努力,1999年下半年,TOCOM推出了汽油和煤油期货交易。在上市的第一年,汽油期货的成交量达到10,649,179手,煤油期货为3,620,356手。与日本的年消费量相比,汽油和煤油期货的成交量分别是现货消费量的18倍和13倍。2007年、2008年其汽油期货交易量曾上过FIA排行榜,都是第15名,但即使再努力,因原油期货合约的标的油非日本原产地,所以,从资源国资源定价的国际化和主权意愿的角度看,全球第四消费国的消费量不足以影响中东产油国,更不足以影响原油定价,所以,无奈的日本石油企业也只能将其重点放在汽油期货之上,用以进行国内终端消费市场的避险和资产配置。

在用数理统计对TOCOM石油期货市场进行研究时发现,2013年4月23日至2019年9月20日MDE DC与TOCOM原油期货价格的同步相关系数为0.9851,领先一日的异步相关系数为0.9855。两者的变异系数分别是34.562和29.547,因此,在扣除时差因素影响后,TOCOM原油期价具有是MDE DC期价的影子特征。

总体看,日本石油期货在国际市场的地位、影响力和作用并没有人们普遍认为的那样“正变得越来越强大”,相反,已开始逐渐淡出国际主流市场原油定价群。就因如此,日本石油行业的研究机构才乐此不疲地找到中国的石油公司及政府主管部门,寻找联合破解和消除亚洲溢价的办法,以及试图谋求话语权的可能方案。

被边缘化和已亡的原油期货市场

除上述具有和比较具有影响力的原油期货市场及其合约外,泰国、新加坡、阿根廷等原油期货在国际上影响力较小,本文不做进一步的考证研究。但是,新加坡交易所2002年推出的以迪拜酸性原油为标的的原油期货合约,仅试运行了两年多就摘牌“死亡”的事件,到是一个可以作为汲取经验教训的案例和对合约设计失败感兴趣者做研究的对象。

从上述量化的原油定价权争夺分析可见,除美国外,各国所争的几乎都是区域性的定价权,中国也不例外,都不足以撼动美国的霸权。而中国古人有云,不谋万世者,不足谋一事;不谋全局者,不足谋一域。因此,狼烟未尽,角逐尚存,我们真需要从全球战略和更长远的角度去审视、去思考、去谋划。

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